De consumptieschok van het nieuwe pensioenstelsel

De gemiddelde Nederlander heeft behoorlijk gespaard voor de oude dag, vanwege de verplichte afdrachten aan collectieve pensioenfondsen. Die fondsen beslissen zelf hoe hoog de pensioenen zijn die ze uitkeren, maar worden daarin beperkt door regels en de toezichthouder. In de jaren 2025-27 gaan de meeste fondsen over op nieuwe regels, waardoor het waarschijnlijk is dat de pensioenen hoger kunnen worden. Eén en ander hangt af van de toestand op financiële markten op het moment van overstappen.

In dit artikel in de Volkskrant lezen we over de gevolgen van de overstap van enkele grote fondsen begin dit jaar. Volgens de krant gaan 1,5 miljoen gepensioneerden er gemiddeld 13% op vooruit. Dit is een schatting; de daadwerkelijke verandering is pas na enkele weken rekenen vast te stellen.

Wat gebeurt er met de totale consumptie in Nederland door deze inkomensstijging? Om dat te berekenen moeten we een idee hebben welk deel van hun inkomen gepensioneerden krijgen uit aanvullende pensioenen. De verhouding AOW-aanvullend pensioen is ongeveer 50-50; uit deze pagina van DNB haal ik verder dat de derde component “overig” ook nog een vergelijkbaar deel toevoegt. Aanvullende pensioenen zijn dus ongeveer een derde van het inkomen. Bij een inflatie van 3% gaat dat deel met 10% reëel omhoog; het hele inkomen dus met 3,3%.

Die 1,5 miljoen gepensioneerden zijn ongeveer 8,3% van de bevolking. Hun aandeel in het verdiende inkomen is ongeveer gelijk, uit deze tabel bereken ik het op zo’n 8%. Daarmee vinden we het effect van de hogere pensioenen begin 2026 op het totale Nederlandse inkomen als 8% keer 3,3%=0,26%.

Is dat veel? Aan de ene kant niet; het CBS meldt dat het reëel beschikbaar inkomen van alle Nederlanders er in een jaar zomaar met 3,5% op vooruit kan gaan. Aan de andere kant, afhankelijk van de consumptielust van de gepensioneerden en de multiplier kan het net een tiende schelen in de bbp-groei van dit jaar (orde van grootte 1,3%; iets minder dan de helft van het bbp is consumptie van gezinnen).

Zijn er voorbehouden? Het nieuwe stelsel is minder zeker, dat zou ertoe kunnen leiden dat de 1,5 miljoen uit voorzorg niet hun hele verhoging uitgeven. En sowieso loopt het aandeel variabele uitgaven terug na de 75 jaar. Aan de andere kant zijn er meer deelnemers in een pensioenfonds dan alleen de gepensioneerden, en een aantal (vooral degenen dicht bij pensioen) zouden al eerder hun consumptie op kunnen schroeven. Hoewel de krapte op de arbeidsmarkt iets terugloopt, bestaat verder het risico dat een deel van de extra bestedingen zorgen voor hogere prijzen, in plaats van extra groei.

(Dit is een uitwerking van een Bluesky post op de late avond, met hopelijk een iets meer nauwkeurige berekening.)

De Nederlandse wortels van Joel Mokyr

In veel berichtgeving (onder andere bij de NOS) is al vermeld dat Joel Mokyr, een van de Nobelprijswinnaars van vandaag, Nederlandse wortels heeft: hij is geboren in Leiden.

Maar de wortels gaan nog veel dieper. In 1999 gaf Mokyr een workshop in Tilburg en volgens onze bronnen (bedankt Ben! via Pim!) vertelde hij daar dat hij is geboren als Joel Mok. Eenmaal in Israël werd die naam verbasterd tot Mokyr, iets dergelijks scheen wel vaker voor te komen onder Nederlandse Joden die naar Israël emigreerden. Zijn broer was, nog steeds met de achternaam Mok, lange tijd verbonden als hoogleraar aan de rechtenfaculteit aan de Universiteit van Groningen en jarenlang actief als advocaat-generaal van de Hoge Raad. Het valt niet mee om online bronnen te vinden voor deze familiebanden, maar uiteindelijk stuitten we op een aantal genealogische websites die de link bevestigen.

Volgens die info was ook vader Salomon prominent jurist: hij was gespecialiseerd in arbeidsrecht, zat in de Amsterdamse gemeenteraad en was voorzitter van de Raad van Arbeid in Leiden.

En mocht u zich afvragen waarom de industriële revolutie niet in Nederland plaatsvond, ook daar schreef Mokyr over.

Mokyr, Aghion en Howitt

Een Nobelprijs voor endogene groeitheorie, hadden we die niet al eens eerder gehad? Jazeker, in 2018, toen Paul Romer de eer moest delen met William Nordhaus. Het is dan ook tamelijk onverwacht dat er nog drie groei-economen aan het lijstje der winnaars worden toegevoegd. Aan de andere kant, dit is een vakgebied dat in de jaren ’90 van de vorige eeuw veel nieuwe ideeën opleverde, en een groot aantal van de sterren van het veld. Voor het eerst werd er echt vooruitgang geboekt, na het Solow-model uit 1956.

Van de drie is Mokyr degene die zich bezighoudt met het fascinerende (en tegenwoordig vaak wegbezuinigde) vak economische geschiedenis. Geboren in Leiden, en gepromoveerd op een proefschrift over groei in de Lage Landen, kwam je hem geregeld tegen bij Nederlandse conferenties en seminars. Zijn gave is om in de historie een economisch mechanisme te ontdekken dat verklaart waarom er sinds de industriële revolutie vrijwel continuë groei is, en daarvoor niet. Zoals het comité uitlegt heeft dat te maken met het soort kennis dat wordt ontwikkeld, dat dieper moet gaan dan alleen praktische instructies.

Aghion en Howitt zijn de theoretici, die de logica van kennisopbouw gevangen hebben in een model. Dat had Romer ook al gedaan, maar het vernieuwende van deze twee was dat ze specifiek keken naar de gevolgen van concurrentie tussen innoverende bedrijven, iets dat Romer slim had omzeild. In het kort is het dilemma daar als volgt: wie investeert in kennis, verwacht daar vervolgens iets mee te verdienen. Maar als je pech hebt, komt er al snel een concurrent die óók investeert en nóg iets beters vindt. Omdat je dan uit de markt gedrukt wordt, kun je niet de volledige waarde van je kennis realiseren. Dat leidt tot onderinvestering. Aan de andere kant houdt die concurrent ook geen rekening met de schade die hij bij jou aanricht. Allemaal externaliteiten, die leiden tot een theorie over concurrentie, marktmacht en innovatie.

Bij Howitt heb ik nog wel eens een cursus gevolgd, waarvan me tot mijn schande vooral is bijgebleven dat hij, als Canadees, “oet” zei in plaats van “out”. En hoewel twee van de drie laureaten gewoon in de VS werken, lijkt ook bij deze prijs dit jaar met zorg een internationaal gezelschap geselecteerd en staat in het persbericht een waarschuwend woord dat Amerikaanse economen moet doen huiveren:

[innovation] creates conflicts that must be managed in a constructive manner. Otherwise, innovation will be blocked by established companies and interest groups

Mokyr, Aghion en Howitt!

Nobelprijs gaat dit jaar naar economische groei en technologische vooruitgang. Op zich een mooie combinatie, met Mokyr enerzijds (helft van de prijs) die de geschiedenis beschrijft en Aghion en Howitt (andere helft), die een theoretisch model formuleerden.

Wie het politiek wil maken zou kunnen opmerken dat de prijs behoorlijk in het verlengde ligt van het Draghi-rapport, dat vorig jaar pleitte voor meer competitiveness in Europa. Aghion werkte overigens ook mee aan dat rapport.

Best verrassend, deze prijs, vooral omdat ze vergelijkbare thema’s bestuderen als de winnaars van vorig jaar. Actueel is ie zeker. In onze archieven werd de mogelijkheid Aghion/Howitt ooit genoemd, maar dat was in 2014, toen Thomson die combi tipte.

Tijdens de persconferentie nu zegt Aghion dat we vooral allemaal het Zweedse beleid moeten volgen.

(later meer)

Nobelprognose 2025

Daar is ie dan. Onze 20e Nobelprijsprognose. Voorwaar tijd voor een feestje. De prijs zelf valt aanstaande maandag, in de week na de reguliere prijzen, om 11:45. Inmiddels ook al een traditie.

Vorig jaar vielen Acemoglu, Johson en Robinson in de prijzen, wegens antwoorden op grote vragen over welvaartsverschillen tussen landen. Dat beperkt het veld van kanshebbers voor dit jaar aanzienlijk. Een prijs op het gebied van groei of macro (Barro!) lijkt dit jaar daarom uitgesloten, Maar ook eentje voor internationale handel (Dixit! Helpman! Grossman! Melitz!) ligt dan minder voor de hand, dat gaat immers ook over internationale dingen tussen landen en het Nobelcomité varieert graag een beetje van jaar tot jaar (hoewel zo’n prijs uiteraard wel actueel zou zijn, gezien de bijzondere inzichten van de huidige Amerikaanse president op dit terrein).

Maar wie dan wel!? Arbeidseconomie viel in 2023 nog in de prijzen (en een beetje in 2021), monetair en financiële markten in 2022 en econometrie in 2021. Daarvoor kwamen hardcore microtheorie (2020), ontwikkelingsexperimenten (2019) en milieu en groei (2018) al langs. Al deze vakgebieden liggen daarom minder voor de hand.

De Clarivate voorspellingen dan. Ooit begonnen als die van Thomson Scientific, maar die zijn inmiddels gefuseerd. Elk jaar worden deze voorspellingen uitgebracht door een bedrijf dat citaties turft en databases met wetenschappelijke publicaties verzorgt. Hun voorspellingen zijn dan ook gebaseerd op citaties en vooral een marketing gimmick. Maar dat doen ze inmiddels zo overtuigend dat sommige nieuwsorganisaties de Clarivate aankondigingen inmiddels met serieus nieuws verwarren. Voor economie tipt men dit jaar Autor en Katz; Bertrand en Mullainathan; en Bloom. Dat is twee keer arbeidseconomie en een keer technologie en productiviteit. Zeker dit jaar lijkt geen van deze drie opties me echt serieus te nemen, wegens te jong en/of te kort na andere prijzen op vergelijkbare onderwerpen.

Vrijwel alle opties die we jaarlijks noemen hebben dus óf de prijs al gekregen, óf zijn voor dit jaar geen realistische optie. Het wordt dus tijd om het over een heel andere boeg te gooien.

De Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel gaat dit jaar naar Steven Berry en Ariel Pakes voor

their contributions to the structural estimation of industrial organization models and their applications to competition policy and regulation.

In het verlengde dus van de prijs in 2014. Jean Tirole kreeg hem toen voor zijn theoretisch werk op het gebied van concurrentie en regulering: Berry en Pakes gaan hem nu krijgen voor het mogelijk maken van empirisch werk op dat gebied. Ze ontwikkelden methoden om vraag en aanbod in markten met gedifferentieerde producten te schatten, en die inmiddels standaard zijn om de effecten van fusies, nieuwe producten en beleid te voorspellen. Dat begon met het inmiddels klassieke Berry, Levinsohn en Pakes (1995). Maar waar Levinsohn weer andere dingen ging doen, bouwden Berry en Pakes de benadering verder uit.

Misschien gaat het Nobelcomité er nog een derde naam aan toevoegen, anders is het helemaal zo sneu voor Levinsohn. Het maximale aantal laureaten is nu eenmaal drie. John Rust is dan een optie. Overigens heeft deze liefhebber alvast de complete wetenschappelijke achtergrond voor het Nobelcomité geschreven, mocht u meer willen weten. Hij noemt Hausman als derde, maar dat lijkt me niet waarschijnlijk.

Aanstaande maandag om 11:45 weten we het zeker.

Peltzman op de fiets

Wielrenners nemen risico’s op de fiets, zodat ze een wedstrijd kunnen winnen. Soms teveel, dan volgt er een valpartij, met schade aan de wielrenners en de fiets.

Door “beschermende maatregelen voor het hele peloton verplicht te stellen […] zullen de lichamelijke gevolgen van valpartijen drastisch verminderen”, stelt deze ingezonden brief-schrijver in de Volkskrant gisteren.

Er ging een oud lampje branden in mijn hoofd. Extra bescherming, leidt dat er niet juist toe dat wielrenners ook extra risico gaan nemen, zodat er netto misschien weinig verandert? Dat is het Peltzman-effect, waar we in het verleden vaak over schreven.

De vermindering van de gevolgen van valpartijen zal dus niet zo groot zijn als gedacht. Maar mogelijk dat de sport, door het toegenomen risico, nog spannender zal zijn om naar te kijken. Dat kan een goede reden zijn om de bescherming alsnog verplicht te stellen.

Stanley Fischer

Net als de bejaarde, wiens bestaan gemarkeerd wordt door af en toe een begrafenis, log ik maar weer in op deze site om stil te staan bij de dood van een econoom.

Na het overlijden van Stanley Fischer een week geleden is op veel plaatsen verteld over zijn bijdragen aan de economie, onder meer door zijn eigen universiteit, in the Economist en de Wall Street Journal. Journalist Marcel de Boer van het FD memoreert deze aardige anekdote, waaruit blijkt dat Fischer vooral de econoom was waarvan andere economen het vak geleerd hebben. Niet in het minst vanwege het legendarische Lectures on Macroeconomics, dat hij samen schreef met Olivier Blanchard.

Op deze site deed ik tien jaar geleden verslag van een lezing door Fischer in zijn tijd als Fed-beleidsmaker, over de invloed van de Fed op economieën elders. Die lezingen die Fischer in zijn latere jaren gaf, vormen een mooie samenvatting van de wijsheid die hij opdeed als wetenschapper, bankdirecteur en crisismanager. Twee kunnen we er aanbevelen: deze uit 2011 over de lessen voor beleidsmakers van de Grote Financiële Crisis, op dat moment nog maar nauwelijks voorbij. En dan deze uit 2016 over ontwikkelingen in de macro-economie tijdens de 55 jaar dat hij er actief in was. Zoals de WSJ schrijft, dat stuk bevat alles om je staande te houden in een economische discussie tijdens een borrel.

Toevoeging 9/6: Larry Summers neemt een onkarakteristiek bescheiden houding aan ten opzichte van zijn mentor.

Families als de onze

De afgelopen dagen hebben we in dit economengezin de Deense serie Families like ours gebinged. Klimaatfictie met een intrigerend idee: met het oog op het stijgen van de zeespiegel besluit de Deense regering het land te evacueren en de 6 miljoen Denen elders onder te brengen. Het water loopt nog niet door de straten maar de “situatie in Nederland” doet besluiten dat ze de overstroming beter voor kunnen zijn.

De Nederlander, inmiddels op het puntje van zijn stoel, komt niet te weten wat zich hier heeft afgespeeld, anders dan dat de Nederlandse staat kennelijk failliet is gegaan in een ultieme poging het water tegen te houden. Verderop in de serie loopt één van de hoofdrolspelers na twee dagen in de wildernis een Pools station binnen; vraagt een voorbijganger “Nederland?”.

Naast de Nederlander komt ook de econoom goed aan bod. Dat begint al als het nieuws over de evacuatie alleen onder een kleine groep mensen bekend is, die prompt hun huis verkopen en hun geld van de bank halen. Daarmee zijn ze de adembenemende krach voor die zich in Denemarken ontrolt na het bevel tot evacuatie. Huizen, maar ook ander immobiel kapitaal is op slag waardeloos, het financiële systeem stort in.

Waar moeten de Denen naartoe? In families worden de grenscontroles strenger en moeten de Deense middenklassegezinnen zich als een echte vluchteling gaan gedragen – dat was natuurlijk het hele idee achter de serie. In werkelijkheid lijkt me dat 6 miljoen Denen wel terecht kunnen in Europa, dat bijna 5 miljoen Oekraïners herbergt. Vooral als ze hun menselijk en financieel kapitaal meenemen. Hoewel er natuurlijk al eerder ettelijke miljoenen Nederlanders opgevangen zullen zijn.

Dat is al een mooi economisch scenario, maar wat me vooral trok in dit verhaal is de vraag wat er van een land overblijft als het grondgebied verdwijnt. Dit is een oude fascinatie. In principe zou je ook zonder land een groep mensen kunnen verenigen, in de praktijk is het lastig. De serie loopt niet lang genoeg door, maar we zien al wel aankomen dat de vluchtelingen straks opgaan in hun nieuwe thuislanden. Hopelijk maken ze hun nieuwe thuisland iets meer high trust. Het verdronken land Denemarken wordt een windmolenpark, om verdere zeespiegelstijging te voorkomen.

Market timing

U koopt een huis voor bedrag X en verkoopt het drie jaar later voor X+16%. Fijn, u maakt winst, u ervaart een kort geluksmoment en doet hopelijk iets leuks met het geld.

Tegelijk met het huis kocht u een pakketje aandelen en ook dat doet u van de hand met een winstje van 16%. Opnieuw een kort geluksmoment, maar de volgende dag ziet u dat de aandelenprijzen met 1% verder stijgen. En de dag daarna nog een keer. Uw voelt een knoop in uw maag bij de gruwelijke realisatie dat u te vroeg verkocht heeft. Er had nog meer ingezeten!

Dit is een doorzichtig voorbeeld waarbij het duidelijk zal zijn dat voor het huis misschien wel hetzelfde geldt als voor de aandelen, met dit verschil: de actuele prijs van uw huis staat niet elke dag in de krant, en die van aandelen wel. Wie niet op het dieptepunt koopt en de zaak precies op het hoogtepunt van de hand doet (oftewel, iedereen) vindt altijd een reden om te wentelen in spijt en verdriet. Had ik maar, op dat moment…

Wie er zo over denkt moet niet gaan beleggen. Zoals mijn verstandige collega’s met hun Amsterdamse accent regelmatig zeggen: “joe cannot time de market”. Je kunt ideeën hebben over de “fair falue” (collega’s) maar de marktprijs wordt bepaald door andere mensen met andere ideeën, en die loopt rustig weg van wat jij een eerlijke waardering vindt. Je kunt proberen, à la Keynes, de psyche van de rest van de handelaren in te schatten, maar ook dat is een weinig exact spel met onzekere resultaten.

Goed beschouwd zijn er twee mogelijkheden. De eerste is dat je concludeert dat de markt niet valt te timen, en daar vrede mee hebt. De ander is dat je langzaam gek wordt van spijt, frustratie en verdriet.

Wie leeft volgens de eerste weg is niet helemaal overgeleverd aan het casino van de beurs. Het op waarde schatten van bedrijven, of een hele index, geeft op termijn en in de meerderheid van de gevallen een nuttig signaal. Wie zijn beleid rustig uitvoert,maakt na verloop van tijd een goede kans om beloond te worden voor de gedane arbeid. Wie achteraf gaat bedenken wat er nog meer in had gezeten, die houdt zichzelf voor de gek.

De Amerikaanse kapitaalmarkt

Wie zijn geld belegt in de MSCI World aandelenindex stuurt bijna driekwart van het vermogen naar Amerikaanse beurzen. Dat is disproportioneel veel: het Amerikaanse bbp is maar 48% van de totale productie van de landen die in die index vertegenwoordigd zijn. Dat is overigens niet de hele wereld, zoals de naam suggereert, maar slechts de 23 “ontwikkelde landen” volgens de definitie van MSCI.

Hoe kan het dat er zoveel beleggingsgeld naar Amerika gaat? De AFM schreef er recent een artikel over, zie hoofdstuk drie van deze PDF. Beleggen buiten de eigen regio spreidt het risico, en levert in het geval van de VS ook nog eens een goed netto rendement. Dat heeft te maken met de grote Amerikaanse markt, het beleid aldaar en (verrassend) de Amerikaanse risicotolerantie.

Het FD vroeg mij om mijn eigen lijstje met redenen waarom Amerika zo’n aantrekkelijke bestemming is. In de twee artikelen over dit onderwerp die vanochtend verschenen laten meerdere experts hun licht op de zaak schijnen. Zoals dat gaat had ik een lange lijst argumenten gemaakt, waarvan slechts een minderheid de krant haalde. Voor wie het interesseert hieronder mijn hele verhaal.

Lees verder “De Amerikaanse kapitaalmarkt”